2012 12 PIMCO 觀點

第 1 頁（共 4 頁）
全球經濟正經歷週期放緩。當前的經濟放緩顯現在所有主要經濟體的實質成長與
通膨表現上，背後既有經濟，也有政治因素。
經濟方面，全球補充庫存及危機後生產力提升造就的週期性助力，如今已告一段
落。這清楚展現在近月企業獲利成長放緩、大宗商品價格持平，以及資本支出及
工業生產下跌等現象上。全球貿易量─觀察景氣階段的最佳指標之一─最近也停
滯不前。
政策方面，每一個主要經濟體均正處於重要的十字路口。大致而言，已開發國家
（美國、歐洲及日本）正努力尋找正確的財政與貨幣政策組合，希望在刺激週期
成長與尋求長期常態之間達成平衡。持續的經濟失衡（過度消費而投資太少），
加上所得分配不均日趨嚴重，使得政治當局尋找正確政策組合的任務變得更加複
雜；先前當局不需要作結構面的政策決定。
不過，開發中經濟體的政策處境也沒有好很多。出口導向的成長模式，正因為幾
項因素而受到愈來愈大的壓力，包含本地過度投資、閒置產能提高、生產力下降，
以及成本上漲（外國過度刺激的貨幣政策，持續地經由資本帳影響開發中經濟體，
無可避免地導致成本上漲）。
全球經濟週期成長階段走到尾聲，意味著我們應轉為著眼較長期的成長刺激。但
是，除了美國住宅投資好轉、若干歐洲國家勞工生產力改善、部分開發中經濟體
消費成長，以及全球能源生產略見改善外，強勁的長期成長刺激因為新常態阻力
（過度負債、經濟失衡、監管轉嚴，以及去全球化）仍難以看見。
在全球失衡程度升高之際，全球債務繼續增加。已開發國家大致繼續仰賴格外寬
鬆的財政與貨幣政策所促成的消費成長，這種政策將債務從民間部門轉移至公共
部門，為了今日的效果，危及未來的經濟成長。在此同時，開發中國家繼續仰賴
重商主義式資本帳政策促成的投資成長，這種政策著重於促進市佔率成長甚於生
產力成長，更為仰賴信貸而非現金流。
全球規管也有轉嚴的趨勢。金融監管不利信貸管道回復正常運作，但為了防止金
融體系未來再受衝擊，加強監管是必要的。資本帳監管仍然非常嚴格，開發中國
家愈來愈仰賴新形式的控管，對抗已開發國家央行超寬鬆貨幣政策的影響。環境
PIMCO  觀點
2012 年 12 月
德盛安聯投信
PIMCO 週期展望
站在政策十字路口
索米爾〃帕瑞克
(Saumil H. Parikh)
執行董事
投資組合經理人PIMCO 觀點
第 2 頁（共 4 頁）
規範迄今並未妨礙週期經濟成長，但不久之後可能將成為成長阻力。
去全球化現象也開始產生影響。國內的分配不當問題，正促使政界將焦點從全球
協調轉向國內事務。加上運輸成本上升，公共與民間減慢全球化步伐的政策趨勢，
正損害全球貿易成長；而全球貿易成長正是先前週期與長期經濟成長的關鍵助力
之一。
在我們 12 月稍早舉行的週期經濟論壇上，PIMCO 的區域投資組合委員會－領導
者分別為美洲的喬許〃蒂蒙斯（Josh Thimons），亞太區的騰立銘（Ramin Toloui），
以及歐洲、中東與非洲的 Lorenzo Pagani－報告了一些週期議題，包括美國房市
前景、美國「財政懸崖」問題的可能解決方式、中國領導層交接及其政策涵義、
日本的民族主義傾向，以及歐洲未來財政與政治整合的步驟。我們認為 2013 年
將是決策當局站在政策十字路口的一年，以下我們闡述週期經濟預測時，將談到
上述議題。
美國方面，2013 年的政策組合包括不合時宜的財政緊縮，以及效能日差的貨幣
寬鬆，經濟前景則是好壞參半但相對穩定。我們預期住宅投資將成為美國內需經
濟的主要動力來源，年成長約20%至30%，將為美國經濟成長率貢獻可觀的0.5–
0.75 個百分點。房價預料將隨通膨的步伐上漲。不過，美國經濟也將受出口需求
萎靡打擊，而資本支出狀況也不明朗，因為未來一段時間，長期財政政策的不確
定性預料難以有效解決。雖然我們估計到 3 月週期經濟論壇舉行時，「財政懸崖」
問題（料將拖累 GDP 1.25-1.75%）已經解決，但我們仍然認為，大部分長期財
政難題在 2013 年仍將無解。我們預期美國經濟 2013 年成長 1.25-1.75%，低於
2012 年達到的 2%成長率。
歐洲方面，歐洲央行仍將是唯一活躍的政策機構。在 2012 年，歐洲央行做了一
個重要的政策決定：以有條件但無上限的資產負債擴張，切斷無序去槓桿的「左
尾風險」；但該行仍未處理歐洲經濟成長在 2013 年將進一步萎縮的問題。歐洲並
未替 2013 年擬訂積極的成長政策。財政緊縮在 2013 年雖然預料將有所緩和，
但仍將拖累經濟成長。民間信貸配給（credit rationing）及銀行去槓桿仍將持續，
而勞工生產力成長並未顯著或普遍到足以促成民間投資成長，以抵銷公共支出之
削減。我們估計歐元區經濟 2013 年萎縮 1%至 1.5%。
中國方面，新領導層 2013 年面對的挑戰包括外需疲軟、國內投資報酬萎縮，以
及迫切需要較為均衡的成長模式。雖然中國經濟 2013 年估計可成長 6.5-7.5%，
但隨後 7.5%的長期成長目標能否達成，主要取決於當局能否從 2013 年貣，及時
執行結構改革。我們將注意當局能否推出政策，強化家庭財政狀況，令日趨老化
的人口規劃退休時能較為安心。我們也將注意中國本地服務業的發展，包括金融
與信貸服務是否能導引本地豐沛的儲蓄至消費及效能較高的投資，以提振內需。PIMCO 觀點
第 3 頁（共 4 頁）
我們在週期論壇上的討論顯然認為，中國目前的成長模式最多只能再維持數年。
中國國內負債正在上升，而生產力則正下跌。
日本經濟 2013 年可能出現近年來較有意思的發展。2011 年東北地震及海嘯的大
災難衝擊經濟，隨後政治上民族主義升溫，看來勢將顯著改變日本的政策環境。
首先，我們估計 2013 年日本央行政策立場將較寬鬆及積極，主要受預期中的領
導者變更影響。在通縮預期根深蒂固之下，致力抵抗日圓升值的日本央行，料將
以更積極的資產負債表政策，嘗詴推高日本的通膨預期，做法與聯準會、英國央
行及歐洲央行相似。第二，我們預期新政府將更關注國內成長及穩定議題，尤其
是加快災後重建工作，提升國內能源安全，以及可能逐漸加強軍事投入，以抵抗
中國愈來愈強的區域勢力。從日本的貨幣與財政政策前景看來，該國經濟 2013
年料將出現正成長，PIMCO 估計的成長率為 0.5-1.0%。
2013 年將是政策改變的一年。在我們關注的所有主要經濟體，決策當局均面對
推行結構改革的國內與國際壓力。這攸關當前的成長趨勢能否延續下去，以及公
共政策促成的成長，能否在現今以資產擴張來支撐經濟的新常態復甦無以為繼之
前，順利過渡至民間部門的成長。
表 1：PIMCO 週期展望
* GDP 實質成長率及通膨率當前水準，係截至 2012 年第三季之四個季度實際數字。
** BRIM 代表巴西、俄羅斯、印度及墨西哥。
***「世界」代表 PIMCO 預估的國家之加權平均值。
資料來源：Bloomberg、PIMCOPIMCO 觀點
第 4 頁（共 4 頁）
本文資料若未特別註明，資料來源均由 PIMCO Global Advisors (Ireland)Limited 提供。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或申報生效在國
內募集及銷售，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之
盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關基金應負擔之費用已揭露於基金之公開說明書及投資人頇知中，投資人可至境外
基金資訊觀測站中查詢或向本公司索取。基金配息率不代表基金報酬率，且過去配息率不代表未來配息率；基金淨值可能因市場因素而上下波動。PIMCO
系列基金持有衍生性商品之總部位，依愛爾蘭金融服務管理局的計算方法，可達基金淨資產價值之 100%，可能造成基金淨值高度波動及衍生其他風險。
投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本
基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。新興市
場證券之波動性與風險程度可能較高，且其政治與經濟情勢穩定度通常低於已開發國家，可能影響本基金所投資地區之有價證券價格波動，而使資產價值
受不同程度影響。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。The Fund offers different share classes,
which are subject to different fees & expenses (which may affect performance), have different minimum investment requirements and are
entitled to different services. This information is not for use within any country or with respect to any person(s) where such use could
constitute a violation of the applicable law. PIMCO Funds: Global Investors Series plc is an umbrella type open-ended investment company
with variable capital and with segregated liability between Funds incorporated with limited liability under the laws of Ireland with registered
number 276928. This communication must be accompanied or preceded by a PIMCO Funds: Global Investors Series plc prospectus.德盛安聯
投信獨立經營管理    104 台北市中山區復興北路 378 號 5-9 樓    客服專線：0800-088-588  ／ 02-8770-9828    99 年金管投信新字第 022 號