Zinio Reader： 八年來最慘 對沖基金「年終清倉」

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八年來最慘　對沖基金「年終清倉」

年倒近七百家！一票選股專家大賠

二○一五年對沖基金掀起倒閉潮，除因政策不確定外，「對沖基金不對沖」也是問題。

已故的諾貝爾經濟學獎得主弗里德曼（Milton Friedman）曾說，「預測的方向與時機同樣重要。」對沖基金對此話或許有更深體會。二○一五年對沖基金出現清盤倒閉潮，許多過去常勝軍創下近年來最糟報酬率，原因正是他們「看對方向，看錯時機」。

據研究機構「對沖基金研究」（HFR）數據，二○一五年對沖基金報酬率負三．五％，不如標普五百（S&P 500）指數（負〇．七％），是連續四年落後大盤（見圖）。該年第三季對沖基金資產縮水九百五十億美元，創二○○八年金融海嘯以來最大單季跌幅，累計二○一五年前三季，有六百七十四家對沖基金倒閉，這還不包括第四季宣布退場的許多著名對沖基金。《金融時報》稱二○一五年是對沖基金「艱困的一年」。

對外：政策不定誤判時機

過去績優的對沖基金也「栽跟頭」，如艾克曼（Bill Ackman）的潘興廣場（Pershing Square）、艾恩霍（David Einhorn）的綠光資本（Greenlight Capital），二○一五年報酬率都在負二○％上下，分別創下史上最差及金融海嘯後最糟紀錄。另外有近二十年歷史的賽尼加資本（Seneca Capital）、十五年歷史的藍冠（BlueCrest）等，撐過金融海嘯與歐債危機，卻在二○一五年大虧後宣布退場。

對沖基金表現不佳，有內、外兩個原因。外在因素是政策不確定。二○一五年初，諸多對沖基金預估美國聯準會將在該年升息，歐洲央行將擴大印鈔，他們因此做多美元做空歐元。但聯準會直到二○一五年十二月才升息，歐洲央行該年底印鈔幅度也不如預期，這段期間美元及歐元走勢不斷反覆，部分對沖基金雖看對方向，卻在錯誤時機下注而大虧。

例如在英國有「傳奇經理人」之稱的歐迪（Crispin Odey），他曾預見中國減速將拖累歐美，預先做空英國股市而大賺超過兩億英鎊。但二○一五年，他投資貨幣看對方向卻看錯時機，其對沖基金在二○一五年四月虧損二○％，到該年十一月中虧損一二％。

選股專家也因政策干預而「翻船」，例如艾克曼的潘興廣場，二○一四年在全球資產規模十億美元以上的對沖基金中，他的報酬率高居第一（超過四〇％）。二○一五年初他大買加拿大威朗藥廠（Valeant），不過後來美國政府對其藥價上漲展開司法調查，威朗股價半年內腰斬，導致潘興廣場二○一五年報酬率逾負二○％，艾克曼稱該年是他「有史以來最糟一年」。

政策因素加深市場不確定，使對沖基金經理人更頻繁交易。研究機構Novus創辦人阿特許勒（Stan Altshuller）認為，由於經理人追逐有限投資機會，一有機會大家都投入，一遇問題大家都出脫，「任何經理人都不想當只炒短線的賣家，但對沖基金卻變成如此。」他認為二○一五年對沖基金頻繁交易，正是其表現不佳的禍首。

對沖基金表現不佳的內在原因則是名不副實。所謂「對沖」亦指「避險」（hedge），也就是使財富不受隨機事件影響，方式是做多某一資產，也做空和此資產相關的標的，這樣不論該資產最後是漲或跌，人們皆能以此之獲利彌補彼之損失，以避免財富變動的風險。

對沖基金顧名思義，應是「實行對沖策略的基金」，但事實上這種基金早已和「對沖」或「避險」無關（見下表）。他們或危機入市炒底，或專注事件導向、總體導向，或買股票做價值投資，這和一般的投資行為已無太大差別。

對內：重壓一產業而大虧

同時，對沖基金大多壓寶相同公司，以二○一五年來說，這些公司包括太陽能廠SunEdison、油氣廠商威廉姆斯（The Williams Cos）、天然氣公司錢尼爾能源（Cheniere Energy）、威朗製藥。《紐約時報》稱這些公司為「對沖基金大飯店」，因為「房客」都是對沖基金經理人。這些公司的股價都在二○一五年下半年大跌。

若對沖基金奉行對沖策略，雖無法大賺，但也不致大虧。如今對沖基金則單邊壓大注，不是大賺就大虧。二○一五年諸多對沖基金締造兩位數的負報酬率，以致最後清盤退場，正是源自於此。

這也使對沖基金被認為加劇市場波動。由於對沖基金規定客戶在某段特定時間才能撤資，他們又常以槓桿模式借貸，若碰上金融海嘯、歐債危機等重大事件，客戶在規定時間一到就集體撤資，屆時對沖基金管理者只好大舉賣資產變現，加上他們又是高槓桿借貸，於是就形成連鎖效應。

不過儘管這些原因導致對沖基金二○一五年表現不佳，它仍將東山再起。二○一五年十月，城堡投資（Fortress Investment Group）關閉旗下的城堡總體基金，該基金在二○一五年前九個月報酬率負一八％，遠高於其他總體導向的對沖基金（負〇．六％)。債券天王葛洛斯（Bill Gross）當時譏諷：「有些基金虧損二○％就關門大吉，改個名字又重新開始。」老兵不死，只是凋零；對沖基金不死，只是改名，未來人們仍將見到它們在市場翻雲覆雨。

【延伸閱讀】撤資規定加槓桿交易，反助長對沖基金倒閉潮—對沖基金與一般基金比較

對沖基金：第一年不得撤資，此後須在規定時間撤資

比較項目：撤資規定

一般基金：無限制或限制較少

對沖基金：可用槓桿貸款交易

比較項目：貸款交易

一般基金：不可貸款交易

對沖基金：有最低資產限制（100萬美元）

比較項目：投資者身分

一般基金：無

對沖基金：須參股

比較項目：經理人參股

一般基金：不可參股

對沖基金：管理費2%，分紅20%

比較項目：經理人報酬

一般基金：通常為固定薪資

對沖基金：股、債、大宗商品、貨幣皆可投資

比較項目：投資模式

一般基金：符合基金名稱，投資特定標的

整理：楊少強

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