20140331興業太陽能財報整理

興業太陽能週五2014/3/28公佈財報

l   營收概況：維持穩定的中高速成長，本次營收成長34％，獲利成長49％，其中毛利率下降較出乎預料，過去幾年，公司受惠於BIPV太陽能+建築的概念，來自於地方政府示範工程計畫的快速崛起。

l   不過本期毛利率的下降，主要來自於EPC業務的下滑，事實上，EPC業務本期的毛利下滑更大，反而是公司在2013年提及的一些貨品銷售以及新的業務，讓毛利率還能維持在23.8％的水準。

l   EPC其實就是BIPV太陽能+建築，也是過去幾年快速成長的來源，針對EPC毛利率的下滑，公司並未明確說明，反而表示這是一個較好的水準。下表可以看到，EPC從35.5％下滑到29.5％

 

l   針對EPC公司僅僅表示，2013年下半年為了讓西北部客戶趕上最後期限，可以享受較高的上網電價，至於這樣的為客戶趕工，毛利率卻較低，不太合理，可能解釋方式為EPC屬標案性質，或許西北部的標案毛利較差，又或者是興業因為政府補貼改為電力補貼，而非建案補貼，因此從銷售電力或其他材料獲取利潤，而這個現象確實存在。（真實原因有待CALL公司！）

l   貨品銷售及電力銷售收入成長不少，且毛利率都不錯，下表可以看到都有20％以上，其中的新材料是公司相當看中的一個新技術，在玻璃上塗抹ITO，讓玻璃適度導電，然後透過系統，就可以調整玻璃明暗度。電力銷售及設計服務都增長，代表公司都在轉型，BIPV是過去成長跟股價上漲的原因，未來或許又多了其他題材。

 

 

l   其他：

n   應收帳款金額略大的狀況依舊存在，不過揭露文件中看到大多都是30天以內，此外，營運資金壓力部份轉到應付供應商貨款。

n   公司資金安排仍舊很緊，包含2013年SPO、營運資金的部份壓力等，未來不排除會有籌資可能。

n   西北部的EPC工程預計未來五年都會分年貢獻收益（毛利如何需確認），若依照買方僅有一個，工程可採完工比例法認列，營收不致大幅波動。

n   政府的補貼收入，細算後，佔稅後約15％，其實也不少。

n   公司除了委託建設外，也自己蓋太陽能電廠，整廠蓋好後，確認發電效率後，再進行銷售，有趣的是發電廠是賠錢銷售，但可以取得龐大的補貼收入（這個行業生態特殊）

n   興業於2013公佈，聯合光伏0686.HK，原訂銷售湖南100MW太陽能，但協議破局，終止。

 

 

 

 

以下為之前2014/3/17針對興業的報告！

 

興業太陽能 0750.hk：快速成長股、利潤同步成長、高ROE、低負債

＼ 市值（HKD）	股利率	ROE	計息 負債比	FCF/稅後純益	P/E	P/B	三年營收 年均成長	三年EPS 年均成長
8.82bil	.55%	19.83%	29.69%	7%	17.54x	2.83	36%	23.4%(股本三年內擴張了10％)

 

 

 

 

 

 

 

l   中國興業太陽能技術控股有限公司主要從事傳統幕牆、薄膜太陽能建築一體化、以及其他太陽能產品銷售

l   公司的前身是珠海興業公司，是珠海興業玻璃及市鄉鎮企業（簡稱珠海鄉鎮企業）聯合成立，當時在現任公司主席的劉紅維（劉的專業就是玻璃）先生的領導之下，在玻璃幕牆領域發展，公司在此部份市占率約為全國10強。

l   2003年，劉及集團主要成員，收購了珠海鄉鎮企業（管理層收購），然後進行業務轉型，2006年與一家薄膜太陽能電池公司合作，透過興業多年打造的玻璃行業經驗，打造太陽能建築一體化（簡稱BIPV）的業務。（由此看來，興業本身就具有行業通路的能力）

l   轉型之後，其太陽能+建築（BIPV）的概念相當受到青睞，北京鳥巢就採用興業的太陽能解決方案。如下圖，自此公司的BIPV的業務就快速發展，這幾年甚至已經超過原本的玻璃幕牆業務。

l   目前主要安裝案例，包含有以下：全中國都有，大多是國家工程、地方建設（如火車站）等，由於這些接案，大多必須與建築本身，玻璃（薄膜太陽能），或者屋頂功能等結合，需要具有工程、科技等安裝實際經驗，因此競爭者少，再加上過去玻璃幕牆打下的通路基礎以及安裝實例，使公司快速成長

l   公司產品及營收結構變化：公司營收增速平均30%，略為下降（但不明顯），BIPV一體化業務（藍色）快速成長，已超過傳統幕牆業務，以平均30％的公司營收增速來看，BIPV一體化業務成長速率超過50%。

l   產業資料：太陽能領域上中下游長年狀況不佳，只有最下游的系統整合業務較好，而中國大陸大多廠商為零組件廠商，有系統整合能力者極少。再加上上游採購成本越來越下降，因此興業的利潤有部份也來自於成本的下降。此外，大多廠商以出口為主，未拓展中國國內市場，而興業所屬市場為利基市場，出口比例也少（就算有，系統整合也不易被課傾銷稅），而中國則提供補貼政策，鼓勵各地區域在很小的額度內，可以發展太陽能發電，因此許多地方的建設積極與興業配合推出示範太陽能發電工程。

l   而興業的BIPV快速成長就來自於政府政策支持，2007年開始鼓勵建設太陽能發電工程（稱金太陽計畫），之後未來避免許多功能採用劣等太陽能騙取貼，改用電價補貼。（補充：興業本身的利潤僅有非常少數的補貼收入，不過政府補貼其客戶，才讓這個行業快速發展。而改用電價補貼，則是希望依照真正的發電效率來補貼，這種作法，可能會讓興業的接案量下降，不過也是一種考驗，一旦其工程及發電效率佳，則會有更多案例採用）

l   公司財務比率如下

l   近期基本面：券商表示近期接獲甘肅省太陽能訂單（5年），與其他公司開啟BOT及BT業務合作（業務收入更多元）

l   題材：中國持續鼓勵太陽能發電總量、北京霾害鼓勵清潔能源等。

l   投資建議：政策支持、利基市場、具有競爭優勢、不受傾銷影響，快速成長，不過CF不足、AR隱憂、擴張較快的股本（部份是高管激勵計畫），有待觀察，建議技術性操作！

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